买彩票三位数能买吗:IPO | 對科創板上市規則的研討與解讀 | 康達原創

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專業干貨!科創板上市審核會計師重點問題核查要求!
2019年3月13日
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【頭條】中央官媒權威發布:2019中國創新100強縣區排行榜!
2019年3月13日
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導讀

2019年3月初,證監會及上海證券交易所發布了科創板制度文件??拼窗逑鐘兄饕貧任募緯閃?+6的體系,主要包括:

本所證券部分別在科創板規則征求意見稿和正式定稿后第一時間組織內部集體研討,結合我們在為上交所主板、深交所中小板及創業板(以下合稱“傳統板塊”)企業上市服務過程中積累的服務經驗,對科創板相關規定進行剖析,并充分關注擬上市企業的現實需求。形成研討報告如下:

科創板相較于傳統板塊的主要區別和現實意義

(一)去行政化是科創板的主要特色??拼窗遄畬蟮牧戀閽謨詼苑⑿兄貧冉械拇蟮獨母母?。新股發行將實質性的從行政導向轉為市場導向。上交所的審核壓力下降,券商將作為發行第一關。以前的審核都是圍繞證監會規則進行,在科創板,證監會的標準答案將一定程度上被打破,由市場決定企業新股發行的效果,改革比較徹底。

(二)科創板承載了中國IPO審核制向注冊制轉變的試點功能,對公司上市的審核轉為注冊制,科創板的審核效率及通過率將大幅度提高。但實務上,科創板的審核制度仍沿襲了現有審核理念,與新加坡的上市審核模式較為接近,相較于發行制度,是較小的改革。上交所科創板上市委員會專職委員將主要來自于曾在證監會擔任過預審員或發審委員的有經驗的借調人員,其對信息披露和合規性要求的審核把握,將基本與傳統板塊保持一致。

(三)科創板的注冊制試點必然引發證券市場的連鎖反應。目前,已經有媒體報道,廣東省將積極推動深交所創業板改革并試點注冊制。我們認為,深交所創業板及其他傳統板塊的改革可期。現有板塊的審核及發行政策必然會隨著注冊制的推行而逐漸放松,一方面,隨著原有企業中資質不佳者大量撤回IPO申報材料,傳統板塊的審核通過率已經在逐步上升;另一方面,對23倍市盈率的限制也有可能將會在不久的將來被打破。

科創板歡迎的首批企業

科創板歡迎什么樣的企業上市?《上市推薦指引》給我們劃出了優先和重點推薦的“三大類別、七大領域”的答案范圍。

(一)三大類別

1、符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業;

2、屬于新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業的科技創新企業;

3、互聯網、大數據、云計算、人工智能和制造業深度融合的科技創新企業。

(二)七大領域

具體細分領域如下表:


我們認為,科創板的前述推薦領域,基本上涵蓋了近年來的全部熱點行業。仔細梳理規則,我們會發現,科創板尤其強調對實體經濟、特別是制造業有著重要影響的行業,鼓勵信息技術與制造業的結合、鼓勵對各大實體經濟領域提供技術服務。脫虛向實,倡導科技企業服務、支持實體經濟的國家主旋律,在科創板得到了呼應。

我們認為,在目前階段,市場中部分主要靠商業模式創新而非技術驅動的互聯網企業,如打車軟件、小視頻公司、社交軟件等,都不是科創板首選的青睞對象。但這類企業并非不符合科創板條件,只是暫不屬于優選對象。未來科創板里的企業,有可能會像創業板企業一樣,包羅萬象,參差多態。

科創板的審核流程及時間跨度

(一)審核流程

根據《上市規則》,我們總結了科創板的審核流程概要,如下圖:


科創板注冊的最后一步審核,是由證監會做出同意注冊的決定。相較于征求意見稿,正式稿進一步明確了證監會主要承擔的是對內部程序性的監管和復核。以下是前后對比:


在正式稿中,證監會不再直接向發行人提出反饋意見,而是在內部程序上,向交易所提出監管要求。我們認為,這一變化進一步證明了交易所在審核上已經取得了充分授權,也體現了證券監管機構推行注冊制的決心。

(二)時間跨度

時間跨度上,根據《上市審核規則》,科創板的審核時限原則上為6個月,上交所審核時間不超過3個月,發行人及其保薦人、證券服務機構回復問詢的時間總計不超過3個月。中止審核、請示有權機關、落實上市委意見、實施現場檢查等事項不計算在上述時限內。

同時,中國證監會同意注冊的決定自作出之日起1年內有效,發行人應當在注冊決定有效期內發行股票,發行時點由發行人自主選擇。

我們認為,未來的科創板審核過程中,從申報到取得注冊,6-9個月內將可能成為常態,而發行的時間區間從征求意見稿的6個月改為1年,也是改革后的新股發行制度的內在要求。新的發行制度下,更長的發行時間將能有效的降低發行失敗的風險。

發行條件、審核理念與現有板塊的比較

(一)通用財務指標

科創板尚未落地時,各中介機構和企業就一直格外關注利潤指標??拼窗宀桓褐諭牟扇×瞬鉅旎?套不同利潤指標,以契合不同規模和發展階段的企業需要。具體如下表所示:


前述標準中,值得注意的是第5套標準。這套標準是為醫藥行業企業量身定制的。在征求意見稿里,其條件包括“獲得知名投資機構一定金額的投資”,這一規定完全借鑒了聯交所2018年推出的生物科技企業上市規則的規定。但由于對“知名機構”以及“一定金額”的判斷需要有明確標準,且聯交所規定的市值為15億港幣,而科創板40億元人民幣已經遠遠超出這一標準,因此,知名機構的背書并非必要,正式稿予以刪除。

(二)除了通用財務指標,科創板還對紅籌企業上市和差別表決權企業上市做出了特殊規定。

1、紅籌企業上市標準


2、表決權差異安排企業上市標準

發行人具有表決權差異安排的,市值及財務指標與尚未在境外上市的紅籌企業一致,應當至少符合下列標準中的一項:預計市值不低于人民幣100億元;或預計市值不低于人民幣 50 億元,且最近一年營業收入不低于人民幣5億元。

在現階段,前述上市標準主要是用于照顧華為、阿里巴巴、小米等獨角獸企業。眾所周知,華為幾乎全員持股,在傳統板塊,不做清理不可能達到上市條件,阿里巴巴的差別表決權制度也導致其只能選擇落戶美國。而科創板的紅籌企業制度、差別表決權制度以及后文提到的股權激勵政策將為它們的回歸徹底掃清障礙。

(三)合規性要求

科創板對企業上市發行的基本條件主要包括 :持續經營 3 年以上,會計基礎工作規范,內部控制制度健全,業務完整獨立,合規運營。前述要求與現有板塊審核要求基本一致,科創板并沒有放松對公司的合規性要求,其差異主要為強調了“重大性”。即如下幾個方面的法律風險在構成“重大性”或“重要性”的此情況下,方可構成科創板申報的法律風險。主要差異包括:

1、關于股權爭議或潛在爭議

傳統板塊要求控股股東和受控股股東、實際控制人支配的股東持有的發行人股份不存在重大權屬糾紛。這導致了在很長一段時間,實際控制人所持有的IPO企業股份完全不能用于質押融資,而小股東的股權爭議也引起了過于嚴格的關注。而科創板則要求不存在“導致控制權變更的”重大權屬糾紛,對權屬爭議或潛在爭議風險的容忍度提高。

2、關于資產安全性

傳統板塊要求發行人“在用的商標、專利、專有技術以及特許經營權等重要資產或技術取得或者使用”不得存在重大不利變化風險,而科創板則要求“主要資產”、“核心技術”、“商標”等不得存在對持續經營有重大不利影響的事項。更強調核心資產的安全性。

3、關于同業競爭

傳統板塊對控股股東、實際控制人與IPO企業存在的同業競爭零容忍?!妒狀喂⑿泄善輩⑸鮮泄芾戇旆ā訪魅飯娑ǎ骸胺⑿腥說囊滴穸懶⒂誑毓曬啥?、實際 控制人及其控制的其他企業,與控股股東、實際控制人及其控制 的其他企業間不存在同業競爭?!?企業可以從產品、市場、供應商(原材料)、應用領域及下游客戶等角度論證不構成同業競爭,甚至有少部分企業(例如亞邦股份603188)從工藝流程、生產設備差異、產品性能及特點進行闡述,但相較于香港聯交所及其他境外監管理念,多數情況下,現有審核理念對于從細分區域、細分市場角度論證同業競爭可能導致一定困難,尤其是產品具有可替代性、存在潛在的商業競爭機會、具有利益輸送可能性的情況下,證監會更傾向于從嚴認定同業競爭。

科創板則要求IPO企業與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業間不存在對發行人構成“重大不利影響”的同業競爭。根據《審核問答》,所謂的“重大不利影響”,需要結合競爭方與發行人的經營地域、產品或服務的定位,同業競爭是否會導致發行人與競爭方之間的非公平競爭、是否會導致發行人與競爭方之間存在利益輸送、是否會導致發行人與競爭方之間相互或者單方讓渡商業機會情形,對未來發展的潛在影響等方面,均可作為衡量重要性的標準。但如果競爭方的同類收入或毛利占發行人該類業務收入或毛利的比例達30%以上的,如無充分相反證據,原則上應認定為構成重大不利影響。

我們認為,科創板并沒有對同業競爭的概念、內涵外延做出新的解釋,主要通過強調“重要性”來把握同業競爭的審核尺度。企業在判斷是否構成同業競爭時,仍應當遵循傳統板塊的審核理念對同業競爭的理解,在“是”與“否”的判斷上,應當持謹慎態度。

(四)股權激勵(含期權)

1、《審核問答》中首次明確,擬上市公司可以通過公司、合伙企業、資產管理計劃進行員工股權/期權激勵,并且明確擬上市公司可以帶著未行權的期權計劃申報上市(但期權在審核期間應當中止執行)。這對快速成長的企業是重要的利好信號,因為如果股權或期權激勵方案設置恰當,對于員工的激勵效果將非常明顯。

2、允許公司實施超200人的員工持股計劃

根據《證券法》及證監會發布的《非上市公眾公司監管指引第4號——股東人數超過200人的未上市股份有限公司申請行政許可有關問題的審核指引》,股份公司上市前不得超過200名股東,且股東人數應當穿透持股平臺進行合并計算。

而在科創板,滿足如下條件之一的員工持股計劃,將視為1名股東:

(1)閉環管理。指員工持股計劃不在公司首次公開發行股票時轉讓股份,并承諾自上市之日起至少36 個月的鎖定期,鎖定期內,員工所持相關權益只能轉讓給適格激勵對象。

(2)員工持股計劃在基金業協會依法依規備案,由公司員工持有,依法設立、規范運行。能夠在基金業協會備案的員工持股計劃,通常意義下,指作為基金產品的專項資產管理計劃。當然,如果員工作為自然人投資者能滿足基金的適格投資人要求,公司和合伙也可以成為備案主體。

在我們過往的審核經驗中,期權計劃在上市前應當提前行權或清理,原則上不允許帶著尚未執行完畢的期權計劃申報IPO。根據證監會的規定,對于通過資產管理計劃,設置虛擬持股主體實施股權激勵的行為,以前只允許三板掛牌企業和上市公司使用,科創板放寬限制,帶來了證券法及私募基金監管法規等證監會現有規則的銜接問題,值得進一步探究。

(五)未彌補虧損處理

證監會于今年1月中旬發布的《關于首發企業整體變更設立股份有限公司時存在未彌補虧損事項的監管要求》(以下簡稱“《監管要求》”)明確要求,在有限責任公司按原賬面凈資產值折股整體變更為股份有限公司時存在未彌補虧損;或者整體變更時不存在未彌補虧損,但因會計差錯更正追溯調整報表而致使整體變更時存在未彌補虧損的擬IPO公司自完成整體變更的工商登記后運行滿36個月方可進行申報。

市場一直在關心這一則《監管要求》是否適用于科創板。上交所于《審核問答》中給出了明確的答復。

根據《審核問答》,整體變更存在累計未彌補虧損,或者因會計差錯更正追溯調整報表而致使整體變更時存在累計未彌補虧損的,發行人可以在完成整體變更的工商登記注冊后提交發行上市申請文件,不受運行36個月的限制。

但,發行人應在招股說明書中充分披露其由有限責任公司整體變更為股份有限公司的基準日未分配利潤為負的形成原因,該情形是否已消除,整體變更后的變化情況和發展趨勢,與報告期內盈利水平變動的匹配關系,對未來盈利能力的影響,整體變更的具體方案及相應的會計處理、整改措施(如有),并充分揭示相關風險。

(六)股份鎖定及減持

在減持規則上,科創板主要有以下幾處差異化安排:1、根據企業在上市時是否盈利,規定了兩種不同的減持規定,且上市時未盈利企業相關主體的鎖定期較上市時盈利企業的鎖定期更長;2、就核心技術人員減持其持有的首發前股份作了專門的規定,具體減持規定與董事、監事和高級管理人員減持規定相似。

同時為建立更加合理的股份減持制度,明確特定股東可以通過非公開轉讓、配售方式轉讓首發前股份,具體事項將由交易所另行規定,報中國證監會批準后實施。

退市安排

根據《上市規則》規定,科創板的退市制度可謂“史上最嚴”,具體如下表:



退市制度的嚴格還體現在程序上??拼窗迤笠狄壞┐ゼ巴聳斜曜?,股票將直接終止上市,不再進行暫停/恢復上市的程序。對比退市周期來看,由于取消了暫停/恢復上市程序,企業從被實施風險警示到最終退市的時間從原來的四年縮短至兩年,加快了整體退市進程,且上市公司無法再通過處理虧損資產、可回轉的資產減值、政府補助和應收賬款沖回與轉讓等方式來實現???、繼續維持上市。

綜合來看,科創板退市制度已與美股相近,要求嚴格、流程精簡,“寬進嚴出”下,科創板將為我國多層次資本市場建設做出創新性貢獻。

投資者門檻及交易方式

(一)目前,科創板設置的投資者門檻為50萬人民幣以及兩年炒股經驗。我們認為,市場化的發行制度和嚴格的退市制度將能有效的教育投資者,散戶投資者將充分意識到投資的風險,逐漸轉為委托專業機構進行投資運作,機構投資者將逐漸增加。50萬元的投資門檻,在未來可能會被調整甚至取消。

(二)《股票交易特別規定》,投資者通過以下方式參與科創板股票交易:

1、競價交易;

2、盤后固定價格交易;

3、大宗交易。

盤后固定價格交易是一個有趣的微創新,與三板掛牌企業的交易方式有類似之處,本質上是一種撮合交易,能在一定程度上活躍市場,增加交易量。

保薦承銷相關問題

我們認為,由于發行制度的巨大改革,在科創板,保薦承銷商的作用將會明顯增強,而券商自身也將很快分層,擁有卓越的行業研究能力、豐富的直投資經驗和強大的證券推銷能力的券商,將能夠在科創板業務中勝出。

而券商、發行人及市場之間的博弈與合作也將如火如荼的開展。發行人希望發行價格安全,以規避發行失敗的風險;而根據《發行承銷辦法》的規定,保薦人的子公司或兄弟公司必須參與新股配售,因此必然希望更高的發行價格。根據《股票交易特別規定》,新股首發后前五日不設置漲跌幅限制,日常交易漲跌幅限制為20%,想象空間可謂巨大。

企業是否選擇申報科創板?

首先,我們認為,企業應該樹立基本的合規意識,即科創板并非對企業合規性要求標準有所降低,只是對利潤指標做出了差異化安排。不能心存僥幸,認為自己不符合傳統板塊上市的合規性及內控條件,就更適合選擇科創板。

其次,科創板定位非常明確,即科技創新類企業,符合科創板定位的企業在滿足以下條件的情況下可以優先準備科創板:較強的研發實力及技術儲備,前期研發投入較大;近期融資需求較強而現有財務指標難以滿足傳統板塊的業績需求;技術及產品的市場認可度較高、發展勢頭迅猛。

如果企業不是非常符合科創板的定位要求,且基本面較成熟,收入及利潤情況能符合傳統板塊要求,我們建議企業綜合券商和中介機構的意見,審慎考慮科創板并密切關注科創板的施行情況。我們相信,如果科創板能夠順利實施,注冊制能夠如期推出,將給國內整個資本市場帶來重要的影響,也自然會給企業帶來更多的機會和選擇。

來源:法盛金融投資


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